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综合ROE才5% 中电新能源(00735)值得投资吗?
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发布时间:2017-10-26 11:50:00   来源:智通财经网   作者:

本文来自“雪球网”,发布者“价值人生的小屋”。

中国电力新能源又名中国电力清洁能源(00735),是国电投旗下定位为核电平台和垃圾发电平台的在香港上市的企业。为了注入核电以及以后更好的实现核电走出去战略,今年年中把公司的注册地改成了香港,把公司名称换成了中国电力清洁能源。在本文中,主要是分析核电未注入前各个板块的ROE情况,所以本人仍旧称之为中电新能源。

一.公司ROE综述

很多朋友都认为中电新能源的综合ROE才5%,PB才0.6,手上肯定是一大把不良资产。果真是这么吗?下面是各个板块的ROE情况。



二.各分部ROE的分析

1. 公司的垃圾发电分部起步的比较晚,但是目前正在进入高速成长期,比如今年上半年核准了两个,下半年准备核准3个,再加上海口三期和琼海项目备案。因为国电投把中电新能源定位成了国电投旗下的垃圾发电平台。这样就给了中电新能源拿项目很大的一个优势,因为要拿到垃圾发电项目必须和当地政府搞好关系,只要国电投旗下任何一个企业和当地政府搞好了关系,中电新能源就比较容易拿到当地的垃圾发电项目。

垃圾发电项目由于实行统一的上网电价0.65元/千瓦时,垃圾处理费用各地各企业不太一样,大部分企业在60多元/吨,盈利好的有一百多元/吨,盈利差的只有二十几元/吨。此外,垃圾处理和利用率的规模对项目的净利润率影响也非常大。比如垃圾处理费90元/吨的昆明项目由于实际利用率低(设计处理能力2200吨/日,实际大约1300吨/日),盈利能力比垃圾处理费为65元/吨的海口项目差一大截。 按照一个日处理量为1200吨/日的垃圾发电项目来计算,如果一个项目的垃圾处理费为60元/吨,建造成本6个亿,资本金1.2亿,只要达到设计值,项目的盈利能力至少为3000万人民币。按照ROE计算为25%。

目前中电新能源已经投运的4个垃圾发电项目,昆明项目ROE比较低, 芜湖项目的盈利能力还不确定,海南项目的盈利能力比较好。这四个电厂资金本大约5个亿,总体ROE在20%到25%之间,以后如果昆明项目利用率能达到设计值,这四个项目ROE至少可以达到30%以上。此外,公司有大量的垃圾发电在建和储备项目,而且垃圾发电项目一般都是签约一年内核准,核准后两年内投产。

2. 公司的风电项目是最近几年拉低公司整体ROE的关键因素。 公司目前100%权益的已投产风电项目151万千瓦,10万千瓦的在建项目,以及两个参股的风电项目。风电分部的总资产87亿,占公司总资产的36%,但是由于70%以上的项目位于全国弃风最严重的酒泉地区,去年公司的风电弃风率竟然达到42.7%。去年风电分部只对公司贡献了收入,不贡献任何税前利润,如果考虑到递延所得税的损失,这一部分实际上是亏损的。也就是说,风电这一块公司投入资金超过30亿,但这部分资产去年的ROE为负。

如果只考虑成本端,中电新能源的风电分部单位装机总资产才5926元,大大低于龙源电力,华能新能源,华电福新和大唐新能源。单位装机每年成本为456元,更是大大低于其他风电公司,比如龙源单位装机每年成本为563元,福新为613元。为什么中电新能源的单位装机成本低,我想主要原因无非是建造成本低,杠杆率低,运行成本低。

好在今年年中酒泉到湖南的特高压投产, 公司的风电消纳逐渐改善, 下半年开始贡献利润。如果公司的风电利用小时数能到1800小时,风电部分由于成本低,这部分资产的ROE至少能有13%。如果按照国家规定到2020年弃风率达到5%以下,理论上酒泉地区年发电小时2300小时没问题,公司总体平均发电2200小时,保障小时数1800小时,风电部分的ROE就到20%了。

3. 公司的燃气发电是早几年公司的主要盈利来源。我一直和大家强调东莞热电和同行业比较是一个非常优秀的燃气电厂。那么他的优秀具体表现在那些方面呢:

a. 他有两个气源。一个西气东输的管道燃气气源,一个深圳大鹏的LNG气源。这两部分气源用量基本上各占一半。 所以中电新能源可以在冬季和春季LNG价格高的时候用管道燃气,而夏季和秋季LNG价格低的时候用LNG来发电。由于去年深圳大鹏的LNG价格在6到11月份比较低,所以今年公司也计划在这几个月用LNG。导致今年上半年用管道燃气的成本比去年上半年用LNG气的成本高出一大截。但是今年下半年燃气成本肯定会降下来。而去年下半年公司的单位燃气成本比去年上半年反而涨上去了,主要是因为去年下半年管道燃气用得比上半年多。

b. 当公司的燃气发电上半年税前盈利1.3亿的时候,广东同类型的燃气公司已经开始亏损了。具体可以参见注入$中国电力(02380)$的广东燃气电厂的业绩。而且今年上半年公司的燃气基本上用的是管道燃气,从中报看,燃气的单位成本也基本上接近广东管道发电用燃气的最高价2.58元/立方米。可见公司在其他费用的控制方面足够优秀,东莞一期和二期的总体运行成本大约3个亿左右。

c. 公司享有东城片区和立沙岛片区的供热权。东城片区的供热管道正由公司的联营公司在负责铺设,如果东城片区的供热上去了,公司的盈利还能提升一个档次。 从ROE来看,按照25%的所得税计算,去年公司的燃气部分资产的ROE超过30%。

很多朋友担心燃气发电资产的盈利能力,其实燃气发电属于国家鼓励的发展行业,目前广东的其他燃气机组已经盈利困难,国家不可能让这个行业不盈利。所以我想说企业优秀本身就是一个最大的护城河。

4. 公司的水电业务为公司贡献稳定的现金流。公司水电业务的现金流足够让公司每年建造2个1200吨/日的垃圾发电项目。公司收购目前的水电业务大约花了20亿人民币。目前每年贡献1.3亿元的折旧。由于已经解决了梅溪河水电站的蓄水位问题,在正常来水年,控股水电站大约贡献1个亿的利润,合营公司牛头山水电每年贡献2000万利润,合计每年能贡献1.2亿的利润。ROE大约6%。 但是考虑到水电的折旧其实也是利润,如果算上(利润+折旧)/投入资本,这一块业务就是12.5%。

5. 公司的光伏机组目前有32万千瓦。今年增加了6万多千瓦。虽然目前的光伏发电利润率很高,看很多公司的光伏发电都赚爆了,但是由于公司对光伏组件执行了15年的折旧政策,所以公司的光伏发电部分总体的ROE才20%左右。

三.总结

既然垃圾发电板块,燃气发电板块和光伏发电板块的ROE都比较高,为什么早几年公司的整体ROE这么低呢? 这是因为早几年风电资产占了公司的绝大部分,公司投入风电资产的资金和前面三个分部加起来差不多。而且余下的水电资产的ROE并不是很高,导致了公司整体ROE偏低。然而公司目前发生了一些列积极的变化:

1. 自从去年以来,随着东莞二期的投产,海口二期垃圾发电,芜湖垃圾发电和一系列光伏发电资产的投产。以及从2018年起,每年都会有几个垃圾发电项目投产。2018年还有立沙岛燃气发电项目开始投产。公司高ROE资产迅速扩大。

2. 一直拖累公司ROE的风电资产随着酒泉-湖南特高压的投产开始大幅改善,预计今年ROE可能会达到6%, 明年争取13%。一直大幅亏损的梅溪河水电也在解决了蓄水位问题后,开始扭亏为盈。

3. 公司开始压缩费用,控制成本。今年上半年未分配费用减少了一半。此外,随着风电等亏损项目扭亏,递延所得税的亏损将会减少。

4. 而且他相对于很多港股的新能源公司,还有几个好处

a. 他是港股通。

b. 他没有新能源补贴问题。因为他的风电项目都列入了新能源补贴目录,按季预拨,按年结算。

c. 由于公司定位为以后主要发展环保能源和核电,可能市场会给予更高的估值。

投资ROE不断上升的低PB的优秀公司,这不正是我们投资者梦寐以求的吗?(编辑:刘瑞)



 
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